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　　近期，国际金价在连续上涨突破多个关口之后，遭遇大幅调整。一时间，研判黄金市场行情，成为投资者们颇为关注的话题之一。目前调整的走势，只是黄金牛市中昙花一现的技术性下跌，还是未来潜在风险的暴露？若放在更长的时间线年以来，黄金曾经历过两轮牛市。与之前相比，本轮黄金表现强势背后的核心逻辑是什么？从中长期的角度，又该怎样看待黄金市场的机遇与风险？带着这些问题，《金融时报》记者近日采访了水木未名基金创始合伙人翟振林。

　　从长期看，根本原因在于逆全球化动摇了美元信用。2018年之后逆全球化趋势越来越明显，作为全球核心储备货币的美元，其信用基础一直在弱化。再加上美国债务毫无节制地扩张、特朗普政府将关税政策当成“武器”，还有2022年俄罗斯外汇储备被冻结这一系列事件，让各国彻底看清了一个问题：美元既要当主权货币又要承担国际货币职能，这种双重属性里藏着不小的信用风险。反观黄金，它是“没有主权信用背书的硬通货”，自然重新成了全球用来储藏价值的核心选项——这正是本轮黄金牛市最根本的底层逻辑。

　　先看支撑主体。过去的牛市靠的是市场投资端的力量，现在已经转向官方配置了。70年代那波牛市，主要是个人为了抗通胀才抢着买黄金；2001年到2011年的行情，核心是黄金ETF这类机构资金涌进来推上去的。但这一轮不一样，央行购金占黄金总需求的比例，已经从2018年的14.8%上升到了23%，成了实实在在的核心支撑。而且全球央行的需求是刚性的，不会因为金价短期波动就大幅减少购买，这和市场资金的“追涨杀跌”完全不同。

　　最后看行情本身的性质。前两轮是“事件驱动”，涨得快结束得也快，现在已经变成“趋势驱动”了。前两轮牛市都是跟着特定事件结束的，例如70年代末沃尔克激进加息压通胀，牛市就停了；2011年后全球经济慢慢复苏，流动性收紧，行情也转熊市了。但这一轮的驱动因素不一样，像去美元化、全球各国之间信任度下降，都是长期趋势，不是某个短期事件能扭转的。所以这轮行情更可能是“慢牛走趋势，偶尔阶段性加速”，不会像以前那样短期猛涨一波就快速掉头。